Chính sách tiền tệ tác động đến thị trường bất động sản tại các quốc gia trên thế giới và một số khuyến nghị đối với Việt Nam

 

1. Lí thuyết về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ đối với thị trường bất động sản 
 

Chính sách tiền tệ là chính sách kinh tế vĩ mô do ngân hàng trung ương thực hiện, nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô của Chính phủ như ổn định giá cả, tỉ lệ thất nghiệp, tăng trưởng kinh tế... Những thay đổi của chính sách tiền tệ có thể gián tiếp hoặc trực tiếp dẫn đến những thay đổi của một số yếu tố trong nền kinh tế.
 

Trong khi đó, để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, cùng với các chính sách tiền tệ, tài khóa hỗ trợ trọng tâm, trọng điểm, đẩy nhanh giải ngân đầu tư công thì ổn định và phát triển thị trường bất động sản là một trong những vấn đề trọng tâm¹. Đối với thị trường bất động sản, chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng. Việc ngân hàng trung ương điều chỉnh chính sách tiền tệ sẽ làm thay đổi mức lãi suất ngắn hạn và dài hạn trên thị trường, từ đó làm thay đổi đến lãi suất các khoản cho vay mua bất động sản, tác động đến khả năng mua nhà của người dân. Thị trường bất động sản tăng trưởng sẽ thúc đẩy các lĩnh vực khác như xây dựng... Khi thị trường bất động sản bong bóng hoặc đóng băng đều mang đến rủi ro cho ổn định kinh tế vĩ mô, hệ thống tài chính và giá cả trong nền kinh tế.
 

Giá trị của bất động sản cũng chịu ảnh hưởng bởi dòng tiền thu nhập chiết khấu về giá trị hiện tại từ các tài sản đó, như tiền cho thuê nhà hay các dòng thu nhập khác từ việc sử dụng ngôi nhà. Khi lãi suất giảm sẽ khiến giá trị hiện tại ròng của ngôi nhà tăng lên. Sự tăng giá nhà đất có thể ảnh hưởng đến tiêu dùng của hộ gia đình theo nhiều cách khác nhau. Nó có thể khiến các hộ gia đình cảm thấy giàu có hơn và có thể thế chấp thêm căn nhà của họ để tài trợ cho các chi tiêu khác. Giá nhà tăng cũng sẽ tác động đến các hộ gia đình trẻ chưa sở hữu bất động sản cần phải chi một phần thu nhập không nhỏ trong thu nhập khả dụng cho nhà ở, phần thu nhập còn lại cho các khoản tiêu dùng khác sẽ trở nên eo hẹp, khó khăn hơn. Như vậy, khi giá thuê nhà tăng sẽ mang lại lợi ích cho chủ sở hữu bất động sản cho thuê, trong khi những người thuê nhà sẽ còn lại ít thu nhập hơn để chi tiêu cho tiêu dùng sau khi dành một phần thu nhập cho thuê nhà. Đây được xem là hiệu ứng tác động thu nhập tiêu cực từ giá nhà tăng. Do đó, tác động ròng của nới lỏng hay thắt chặt chính sách tiền tệ tới tổng tiêu dùng trong nền kinh tế qua thị trường bất động sản phụ thuộc vào tỉ lệ người sở hữu nhà với người thuê nhà và các yếu tố nhân khẩu học. 
 

Lí do để các ngân hàng trung ương trên thế giới luôn chú ý đến sự biến động của thị trường nhà đất vì nó có liên quan đến các cuộc khủng khoảng toàn cầu, như khủng hoảng tài chính năm 2007 - 2008 ở Hoa Kỳ, cuộc khủng hoảng bất động sản vào những năm của thập niên 1990 đã đẩy Nhật Bản ra khỏi quỹ đạo tăng trưởng cao sau nhiều thập kỉ, hay khủng hoảng bất động sản Trung Quốc từ năm 2021 đến nay, khi công ty bất động sản khổng lồ Evergrande lâm vào cảnh vỡ nợ và hoạt động tín dụng mở rộng quá mức dẫn tới sự phát triển quá nóng của ngành bất động sản; tiếp sau Evergrande, một loạt doanh nghiệp địa ốc lớn khác của Trung Quốc cũng vỡ nợ theo. Do đó, bong bóng thị trường nhà đất có thể kích hoạt và thúc đẩy sự bùng nổ kinh tế, cũng như sự lao dốc của nền kinh tế. Chính sách tiền tệ thúc đẩy sự hình thành bong bóng nhà đất thông qua việc tạo điều kiện cho các khoản tín dụng với lãi suất thấp khuyến khích việc sử dụng đòn bẩy quá mức của các hộ gia đình. Khi thị trường bất động sản hình thành bong bóng cũng dẫn tới sự đầu tư quá mức trong nền kinh tế vào lĩnh vực xây dựng. Khi bong bóng bất động sản bị vỡ sẽ dẫn đến cuộc khủng khoảng tài chính, buộc các ngân hàng trung ương phải ban hành các biện pháp khẩn cấp để ngăn chặn sự sụp đổ của hệ thống tài chính. Do đó, bên cạnh việc điều chỉnh chính sách tiền tệ thì ngân hàng trung ương các nước cần áp dụng các công cụ, quy tắc đảm bảo an toàn vĩ mô nhằm hạ nhiệt sự tăng giá quá nóng của thị trường nhà đất như quy định phù hợp tỉ lệ cho vay trên giá trị căn nhà hoặc thu nhập khi họ cấp tín dụng cho lĩnh vực bất động sản. Theo đó, ngoài công cụ chính sách tiền tệ thì các chính sách đảm bảo an toàn vĩ mô cũng được xem như là công cụ mới và đã được triển khai tại nhiều quốc gia trên thế giới. Chính sách tiền tệ nhằm ổn định lạm phát giá tiêu dùng và các chính sách an toàn vĩ mô để ngăn chặn sự bong bóng và đóng băng thị trường bất động sản. 

 

2. Chính sách tiền tệ và thị trường bất động sản ở các nước
 

Ở nhiều nền kinh tế phát triển, giá nhà đã tăng đáng kể trong nhiều năm gần đây, xu hướng này càng gia tăng trong thời kì đại dịch Covid-19 (do thay đổi xu hướng đầu tư của người dân, chính sách tài chính và tiền tệ mở rộng, nguồn cung nhà ở hạn chế). Giá nhà toàn cầu đã tăng từ mức tăng trưởng 2,8% năm 2019 lên 4,3% vào năm 2020 và tăng mạnh lên 11,8% vào năm 2021 theo giá trị danh nghĩa (tăng trưởng theo giá trị thực sau khi loại bỏ lạm phát lần lượt là 1,4%, 3,5% và 8,6%). Xu hướng tăng này bị chững lại vào năm 2022, giá nhà sau khi đã loại ảnh hưởng của lạm phát giảm 0,3% so với cùng kì trong quý IV/2022. Sự phục hồi của giá nhà lớn hơn nhiều so với xu hướng tăng thu nhập hộ gia đình, dẫn đến sự định giá quá cao ở một số quốc gia. Theo tính toán các chỉ số phân tích của Dallas Fed’s Exuberance, giá nhà tại 12 trong số 25 quốc gia được phân tích có dấu hiệu định giá quá cao trong quý III/2021.
 

Thị trường nhà đất trong đại dịch và hậu đại dịch Covid-19 mang đến những vấn đề đáng lo ngại vì khi giá nhà hồi phục đi kèm với sự gia tăng nợ hộ gia đình mà tại một số quốc gia như New Zealand, Canada, Australia và Hoa Kỳ, trong khi nợ hộ gia đình ở các nước này đang ở mức cao từ trước đó. Khi chính sách tiền tệ bắt đầu được thắt chặt từ năm 2022, lãi suất các khoản vay thế chấp tăng càng làm gia tăng rủi ro của các khoản nợ hộ gia đình. Các quốc gia ở châu Âu như Hà Lan, Luxembourg, Thụy Điển, Na Uy và Đan Mạch, đây là những quốc gia mà các khoản vay thế chấp có lãi suất thay đổi linh động chiếm chủ yếu trong các khoản vay mua nhà khiến các hộ gia đình vay vốn dễ bị ảnh hưởng trước các đợt lãi suất tăng. 
 

Thị trường nhà đất tại một số nền kinh tế phát triển bắt đầu điều chỉnh vào giữa năm 2022, trong bối cảnh lãi suất tăng và thu nhập thực tế của hộ gia đình giảm sút. Tính đến cuối quý I/2023, các thị trường bất động sản ghi nhận mức giảm giá nhà lớn nhất kể từ mức đỉnh điểm là Thụy Điển, Canada, Đan Mạch, Australia, New Zealand,  Hà Lan, Đức và Hoa Kỳ, lần lượt giảm là 10,5%, 8,9%, 7,2%, 7,0%, 6,8%, 6,1%, 5,3% và 4,5%. Mặc dù có sự giảm giá mạnh các bất động sản trong quý I/2023 thì giá nhà ở các quốc gia này vẫn cao hơn nhiều so với mức trước đại dịch Covid-19. Tại các quốc gia này, doanh số bán nhà đã giảm ở mức hai con số so với cùng kì năm trước tại một số thị trường trong quý I/2023, Australia, Thụy Điển, Hoa Kỳ, Anh, New Zealand và Hà Lan lần lượt giảm 42%, 30%, 23%, 19%, 15% và 11%. Xu hướng điều chỉnh giá nhà nhìn chung vẫn tiếp tục trong các quý tiếp theo của năm 2023 tại một số quốc gia khi chính sách tiền tệ tiếp tục được thắt chặt tác động tới nền kinh tế và thu nhập của người dân. Giá nhà sẽ điều chỉnh mạnh ở các quốc gia khi giá nhà đã tăng mạnh trong thời gian qua và vượt xa thu nhập hộ gia đình khiến thị trường nhà đất được định giá quá cao. 
 

Tại Trung Quốc, trong nhiều thập kỉ nền kinh tế đất nước này phụ thuộc vào lĩnh vực bất động sản bùng nổ cùng với đà tăng dân số. Thị trường nhà đất tạo ra việc làm và là kênh đầu tư tích trữ của cải cho tầng lớp trung lưu đang ngày càng tăng của Trung Quốc. Chính quyền địa phương cũng phụ thuộc vào nguồn thu ngân sách nhà nước từ đất đai. Nhưng hiện nay, dân số nước này không còn tăng như trước nữa và trong đại dịch Covid-19, các chính sách hạn chế nghiêm ngặt đã khiến nền kinh tế giảm tốc. Sự phát triển nguồn cung bất động sản quá mức từ việc vay nợ ngân hàng, trái phiếu doanh nghiệp đã dẫn đến sự dư thừa, cung vượt quá cầu thực tế trên thị trường và nhiều doanh nghiệp bất động sản đã phải gánh những khoản nợ khổng lồ. Thêm vào đó, Chính phủ Trung Quốc cũng đã quy định mới về giới hạn nợ của các doanh nghiệp bất động sản cũng dẫn tới khó khăn cho các công ty này. 
 

Thị trường bất động sản Trung Quốc khủng hoảng từ năm 2021 đến nay bắt đầu từ những khó khăn của Tập đoàn Evergrande và các nhà phát triển bất động sản Trung Quốc khác. Cuộc khủng hoảng lan rộng ra đến các nhà phát triển bất động sản lớn như Country Garden, Kaisa Group, Fantasia Holdings, Sunac, Sinic Holdings và Modern Land. Sau khi có tin đồn về khó khăn tài chính vào mùa hè năm 2021, Tập đoàn Evergrande đã cố gắng bán tài sản nhưng không thành công. Công ty sau đó đã không thanh toán được một số khoản nợ và bị các cơ quan xếp hạng quốc tế hạ xếp hạng. Tập đoàn Evergrande đã vỡ nợ trái phiếu nước ngoài vào đầu tháng 12/2021, sau khi đã hết thời gian gia hạn một tháng. Hàng nghìn nhà đầu tư cá nhân cũng như ngân hàng, nhà cung cấp và nhà đầu tư nước ngoài đang bị công ty nợ tiền. Trung Quốc là động lực tăng trưởng kinh tế toàn cầu, đóng góp tới khoảng 40% tăng trưởng kinh tế toàn cầu hằng năm so với 22% từ Hoa Kỳ. Sự sụt giảm của thị trường bất động sản Trung Quốc sẽ khiến cả nền kinh tế Trung Quốc và thế giới giảm tốc theo. 
 

Đến tháng 9/2023, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc liên tiếp hạ lãi suất 3 lần để hỗ trợ cho các ngành kinh tế, trong đó có lĩnh vực bất động sản. Lãi suất giảm đã giúp cho người vay tiền thế chấp mua nhà đàm phán lại để giảm lãi suất các khoản đã vay với ngân hàng cho vay. Nhờ chính sách tiền tệ điều hành nới lỏng hơn đã hỗ trợ các doanh nghiệp bất động sản có thêm khả năng hoàn trả các khoản nợ vay. Ngoài ra, các cơ quan quản lí tài chính Trung Quốc đã tăng áp lực lên ngân hàng để nới lỏng các điều khoản vay cho các công ty bất động sản. Đồng thời, khuyến khích hai bên đàm phán để gia hạn nợ. Trung Quốc đang xem xét một loạt biện pháp mới như tiếp tục nới lỏng các quy định mua và thế chấp tài sản, cắt giảm tiếp lãi suất cho vay, hay tiếp tục đôn đốc ngân hàng nới lỏng điều kiện cho các doanh nghiệp bất động sản vay vốn để đảm bảo giao nhà đúng thời hạn. 

 

3. Một số vấn đề đặt ra và khuyến nghị giải pháp điều hành chính sách tiền tệ nhằm ổn định, thúc đẩy thị trường bất động sản Việt Nam 
 

Tại Việt Nam, trong giai đoạn đại dịch Covid-19, chính sách lãi suất cho vay giảm đã thúc đẩy sự tăng trưởng của thị trường bất động sản, từ mức giá nhà đất đến thanh khoản thị trường. Thị trường bất động sản trong giai đoạn năm 2020 - 2021 tăng trưởng nhanh, nhất là đối với khu vực các tỉnh, thành phố và nhiều nơi xảy ra tình trạng sốt đất trên diện rộng. Theo báo cáo từ Hiệp hội bất động sản Việt Nam, giá đất tại nhiều địa phương đã tăng trung bình từ 30% đến 100% trong năm 2021 như các tỉnh Hòa Bình, Bắc Giang, Bắc Ninh, Hải Dương, Thanh Hóa, Đà Nẵng, Kiên Giang, Bà Rịa - Vũng Tàu. Một số địa bàn còn ghi nhận mức tăng kỉ lục từ 150 - 300%, so với thời điểm cuối năm 2020. Tuy nhiên, nửa cuối năm 2022, thị trường bất động sản bắt đầu trầm lắng, thanh khoản giảm sút, nhiều nơi gần như rất ít giao dịch. Nhiều tập đoàn, doanh nghiệp bất động sản ghi nhận lợi nhuận sụt giảm mạnh hoặc thua lỗ từ năm 2022 đến tháng 6/2023. Hiện nay, một số doanh nghiệp bất động sản đang phải thu hẹp quy mô đầu tư sản xuất, kinh doanh hoặc tinh giản tối đa bộ máy, giảm lực lượng lao động. Các lĩnh vực khác có mối liên quan đến bất động sản như ngành xây dựng, vật liệu cũng chịu ảnh hưởng không nhỏ khi thị trường nhà đất trầm lắng. 
 

Năm 2023, bám sát Nghị quyết của Quốc hội, chỉ đạo của Chính phủ, Thủ tướng Chính phủ, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) đã điều hành chính sách tiền tệ và hoạt động ngân hàng chắc chắn, chủ động, linh hoạt, kịp thời, hiệu quả, phối hợp hài hòa, hợp lí, chặt chẽ với chính sách tài khóa và các chính sách kinh tế vĩ mô khác nhằm góp phần kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, Cụ thể, trong 6 tháng đầu năm 2023, NHNN đã thực hiện điều chỉnh giảm 4 lần các mức lãi suất điều hành với tổng mức giảm 0,5 - 2,0%/năm, góp phần tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp, người dân, hỗ trợ phục hồi và phát triển kinh tế, trong đó có lĩnh vực bất động sản. 
 

Thực tế hiện nay tại Việt Nam, tình trạng mất cân đối cung, cầu trên thị trường bất động sản, dư thừa nguồn cung cao cấp trong khi thiếu hụt nguồn cung nhà ở giá rẻ và khó khăn về nguồn vốn. Do đó, Chính phủ đã ban hành Nghị quyết số 33/NQ-CP ngày 11/3/2023 về một số giải pháp tháo gỡ và thúc đẩy thị trường bất động sản phát triển an toàn, lành mạnh, bền vững. Theo đó, NHNN chủ trì triển khai chương trình tín dụng khoảng 120.000 tỉ đồng để chỉ đạo các ngân hàng thương mại (NHTM) cho vay đối với chủ đầu tư và người mua nhà của các dự án nhà ở xã hội, nhà ở công nhân, dự án cải tạo, xây dựng lại chung cư cũ vay với lãi suất trong thời gian ưu đãi thấp hơn 1,5 - 2% so lãi suất cho vay trung dài hạn VND bình quân của các NHTM nhà nước trên thị trường, bao gồm Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn Việt Nam (Agribank), NHTM cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BIDV), NHTM cổ phần Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank), NHTM cổ phần Công thương Việt Nam (VietinBank) và các NHTM ngoài nhà nước có đủ điều kiện với các gói tín dụng cụ thể trong từng thời kì. 
 

Các giải pháp về chính sách tiền tệ được ban hành trong năm 2023 nhằm tháo gỡ khó khăn cho thị trường bất động sản đã phần nào giúp thanh khoản thị trường bắt đầu phục hồi. Tuy nhiên, thị trường bất động sản hiện nay vẫn còn những khó khăn, vướng mắc như: 
 

(i) Vấn đề nợ trái phiếu doanh nghiệp của các doanh nghiệp kinh doanh bất động sản. Theo Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX), tính đến ngày 26/7/2023 có khoảng 65 doanh nghiệp nằm trong danh sách chậm nghĩa vụ thanh toán lãi hoặc nợ gốc trái phiếu doanh nghiệp chưa được thanh toán. Ước tính, tổng dư nợ trái phiếu doanh nghiệp của các doanh nghiệp này vào khoảng 172,62 nghìn tỉ đồng, chiếm khoảng 15,8% dư nợ trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ toàn thị trường; (ii) Bất động sản hiện nay chiếm chủ yếu trong tài sản thế chấp của các khoản tín dụng. Khi thị trường bất động sản đi xuống cũng làm chất lượng tài sản hay giá trị thế chấp của các tài sản bảo đảm xuống giá. Từ đó, các ngân hàng cũng hạn chế hoặc giảm bớt quy mô tín dụng cấp cho các doanh nghiệp, trong đó có doanh nghiệp bất động sản hay nhà đầu tư bất động sản cá nhân có tài sản bất động sản muốn thế chấp ngân hàng để vay vốn kinh doanh nhà đất; giá nhà đất hiện nay đã hạ nhiệt so với những thời điểm thị trường sôi động trong giai đoạn 2020 - 2022 nhưng nhìn chung vẫn còn cao hơn so với mức giá nhà đất trước khi đại dịch Covid-19 bùng phát. Hiện nay, so với thu nhập của người dân, giá nhà vẫn còn rất cao, do đó vấn đề mất cân bằng cung, cầu vẫn có thể tồn tại trên thị trường bất động sản khi giá nhà đã cao quá khả năng có thể mua được của người dân khiến cho thanh khoản thị trường trong năm 2023 khó có thể phục hồi bình thường như trước đại dịch Covid-19. 
 

Từ những tồn tại, hạn chế trên thị trường bất động sản Việt Nam và kinh nghiệm từ các nước trên thế giới, tác giả đề xuất một số kiến nghị về chính sách tiền tệ, qua đó góp phần hỗ trợ thị trường bất động sản phục hồi, cụ thể:
 

Thứ nhất, NHNN cần tiếp tục nới lỏng chính sách tiền tệ. Qua việc giữ lãi suất ở mức thấp như hiện nay để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, giảm bớt chi phí vay vốn của các doanh nghiệp bất động sản và các lĩnh vực khác. Việc nới lỏng chính sách tiền tệ cũng nên thận trọng, tránh dòng tín dụng lại ồ ạt chảy vào thị trường bất động sản dẫn đến gia tăng việc đầu cơ và tăng giá nhà đất. Giá nhà đất hiện nay ở một số khu vực hiện vẫn ở mức rất cao so với trước đại dịch Covid-19, việc thị trường tự điều chỉnh giá đất các khu vực này giảm xuống sát với giá trị thực và thu nhập của người dân và việc hỗ trợ thị trường bất động sản không đồng nghĩa với mục tiêu giúp phục hồi giá cả nhà đất.
 

Thứ hai, chính sách tiền tệ trong thời gian tới cần hạn chế nguồn vốn vào các kênh đầu cơ trở lại như bất động sản nghỉ dưỡng, các dự án khu đô thị không khả thi về mặt thực tế dẫn tới bỏ hoang nhiều năm. Vì vấn đề mất cân đối cung, cầu của thị trường bất động sản được thể hiện qua việc mất cân bằng trong các phân khúc của thị trường. Hiện nay, một lượng vốn lớn đã chảy vào các loại hình bất động sản nghỉ dưỡng, các khu đô thị nằm xa trung tâm hay ở các tỉnh thành với hệ thống cơ sở hạ tầng, tiện ích chưa hoàn thiện để phục vụ người dân. Việc dòng vốn chảy vào các phân khúc này chủ yếu mang tính đầu cơ, tỉ lệ sử dụng hoặc người dân sinh sống rất ít, gây ra một thực tế là một lượng lớn nguồn lực của xã hội đã sử dụng không hiệu quả. Trong khi đó, ở các thành phố lớn như Hà Nội, Thành phố Hồ Chí Minh nhu cầu nhà ở của người dân còn khá lớn nhưng chưa tiếp cận được do giá nhà cao so với thu nhập của người lao động. 
 

Thứ ba, NHNN chỉ hỗ trợ cho các doanh nghiệp bất động sản đang có các dự án về nhà ở mang tính thiết thực đối với người dân. Khó khăn về tài chính của các doanh nghiệp lớn lĩnh vực bất động sản hiện nay cũng đang gây ra sự ngưng trệ trong nền kinh tế khi nhiều doanh nghiệp bất động sản ngừng xây dựng các công trình do thiếu vốn, khó khăn về tài chính. Do đó, theo kinh nghiệm từ Trung Quốc, có thể nới lỏng các điều khoản cấp tín dụng cho các doanh nghiệp lớn bất động sản để tạo điều kiện cho các doanh nghiệp này đảm bảo nguồn vốn giao nhà đúng thời hạn cho người dân. 
 

Thứ tư, tình trạng bong bóng sau đó dẫn đến sụp đổ của thị trường bất động sản có thể tạo ra khủng hoảng tài chính, kinh tế như đã từng diễn ra ở Hoa Kỳ, Nhật Bản. Trong đó, chính sách tiền tệ nới lỏng và không kiểm soát chặt chẽ, hiệu quả được dòng vốn tín dụng chảy vào thị trường bất động sản sẽ dẫn đến nguy cơ tiềm năng về bong bóng của thị trường bất động sản. Tuy nhiên, theo quan điểm tại một số nước thì chính sách tiền tệ có vai trò cốt yếu là đảm bảo sự ổn định của lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Để kiểm soát bong bóng bất động sản thì cần ban hành các chính sách về an toàn vĩ mô riêng biệt so với chính sách tiền tệ. Do đó, nhiệm vụ thực hiện các chính sách an toàn vĩ mô cần được thực hiện song hành với chính sách tiền tệ và nhiệm vụ ban hành thực hiện chính sách an toàn vĩ mô ngoài NHNN cần có sự phối hợp từ các cơ quan hoạch định chính sách khác.

 

 

Tài liệu tham khảo:
 

1. Ernest Gnan (2021). Monetary policy and housing markets: interactions and side effects. Oesterreichische Nationalbank (OeNB) and the European Money and Finance Forum.

2. J. Edward Moreno (2023). What to Know About China’s Real Estate Crisis. The New York Times. 

ThS. Hồ Ngọc Tú (Viện Chiến lược chính sách tài chính; NCS. Đại học OSAKA Nhật Bản)