"Nội soi" các thương vụ trái phiếu đình đám của Chứng khoán Tiên Phong (ORS)

Tranh chấp trái phiếu doanh nghiệp, dự án bất động sản du lịch sẽ diễn biến phức tạp Thị trường trái phiếu doanh nghiệp và câu chuyện về thể chế quản lý

Công ty CP Tập đoàn R&H, Công ty CP Đầu tư và Dịch vụ Helios là những nhà phát hành trái phiếu rất lớn trong thời gian qua. Đằng sau sự thành công của mỗi thương vụ trái phiếu này, không thể không nhắc đến Công ty CP Chứng khoán Tiên Phong (ORS), đơn vị tư vấn thân thiết, luôn đồng hành hỗ trợ hai doanh nghiệp trong cuộc gọi vốn hàng nghìn tỷ đồng.

Vi phạm trong tư vấn phát hành trái phiếu

Mới đây, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước ban hành quyết định xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán đối với Công ty CP Chứng khoán Tiên Phong (sàn HOSE, mã: ORS).

Trước hết, doanh nghiệp bị phạt 125 triệu đồng bởi những vi phạm quy định về cung cấp dịch vụ tư vấn, gồm việc chưa tuân thủ đầy đủ trách nhiệm của tổ chức tư vấn khi cung cấp dịch vụ tư vấn trong việc rà soát việc đáp ứng đầy đủ quy định về điều kiện chào bán và hồ sơ chào bán trái phiếu theo quy định.

Mối quan hệ gắn bó giữa ORS - Tập đoàn R&H - Bamboo Capital

"Trong các hồ sơ tư vấn phát hành trái phiếu riêng lẻ của một số công ty cổ phần chưa đại chúng năm 2022, nội dung hợp đồng tư vấn và đại lý phát hành trái phiếu giữa ORS và khách hàng không có thỏa thuận về đối tượng được bán trái phiếu", Ủy ban Chứng khoán Nhà nước chỉ ra vi phạm của ORS.

Bên cạnh đó, ORS còn bị phạt tiền 125 triệu đồng do vi phạm quy định cho khách hàng thực hiện giao dịch ký quỹ vượt quá sức mua hiện có trên tài khoản giao dịch ký quỹ của khách hàng.

Thời gian qua, sau khi chính thức gia nhập hệ sinh thái của Ngân hàng TMCP Tiên Phong (TPBank), tình hình kinh doanh của ORS đã khởi sắc hoàn toàn. Ngay trong năm 2019, đổi tên - đổi vận, ORS đã công bố mức lợi nhuận sau thuế hơn 54 tỷ đồng, chấm dứt tình trạng thua lỗ ba năm liên tiếp.

Dưới sự điều hành của ban lãnh đạo mới, doanh thu hoạt động của ORS bật nhảy rất xa với 173 tỷ đồng, tăng gấp 8,4 lần so với năm trước. Động lực thúc đẩy tăng trưởng này đến từ hoạt động tư vấn tài chính, mang về cho ORS hơn 155 tỷ đồng, trong khi năm trước chỉ thu vỏn vẹn... 84 nghìn đồng.

Các chỉ tiêu kinh doanh tiếp tục tăng trưởng trong hai năm kế tiếp, với mức tăng lợi nhuận luôn tính bằng lần. "Phiên bản" mới của ORS cũng tỏ ra mát tay trong hoạt động tư vấn phát hành, tư vấn đầu tư trái phiếu.

Năm 2021, CTCK này "ẵm" vị trí thứ hai về thị phần môi giới trái phiếu trong nước, ước tính nắm 19,01% thị trường, chỉ xếp sau Công ty CP Chứng khoán Kỹ thương (TCBS), đơn vị chiếm 38,87%.

Điều này đánh dấu bước ngoặt lớn đối với ORS và gây ấn tượng mạnh cho toàn thị trường trái phiếu. Bởi lẽ, TCBS trước năm đó luôn được coi là tay chơi độc diễn về môi giới trái phiếu, từng có thời điểm thâu tóm hơn 80% thị phần của "miếng bánh" này.

Tập đoàn R&H - đối tác 'ruột' của ORS

Quan sát báo cáo tài chính bán niên 2022 đã soát xét của ORS, dễ thấy giá trị khoản mục "Phải thu các dịch vụ công ty chứng khoán cung cấp" tăng rất nhanh, từ 564 tỷ đồng lên 1.382 tỷ đồng trong nửa đầu năm. Theo thuyết minh, đây là các khoản phí ORS sẽ nhận từ đối tác, sau khi cung cấp một số dịch vụ, trong đó trọng tâm là tư vấn phát hành trái phiếu.

Đi sâu vào danh mục khách hàng của ORS, cụ thể Công ty CP VIG Properties đang nợ doanh nghiệp là 233 tỷ đồng, tăng thêm 33 tỷ đồng so với hồi đầu năm; Công ty CP Tập đoàn R&H nợ 200 tỷ đồng, tăng gấp hơn 3 lần; ngược lại Công ty CP Vital Investments Group nợ 175 tỷ đồng, giảm 100 tỷ đồng sau 6 tháng đầu năm.

Đáng chú ý, ORS nảy sinh thêm hai khoản phải thu khá lớn trong kỳ, bao gồm 210 tỷ đồng đến từ Công ty CP Đầu tư và Dịch vụ Helios và 171 tỷ đồng từ Công ty CP Sài Gòn Thủ Thiêm.

Đây là những khách hàng được ORS công bố chi tiết. Còn nhóm khách hàng khác cũng chứng kiến giá trị phải thu tăng mạnh lên 392 tỷ đồng, gấp nhiều lần con số cuối năm ngoái là 28,5 tỷ đồng.

Trong số đối tác đã lộ mặt, Tập đoàn R&H là cái tên không mấy xa lạ trên thị trường bất động sản Hà Nội thời gian gần đây. Tuy là một doanh nghiệp ít tuổi, thành lập trong năm 2019, nhưng trên website của mình, Tập đoàn R&H tự hào giới thiệu một chuỗi dự án đình đám, như Grand Mercure Hạ Long Hotel & Resort, Parahills Resort, Grand Mercure Phú Yên, Viên Nam Ecolodge, Viên Nam Resort… trong đó vai trò của doanh nghiệp là nhà đầu tư, nhà phát triển, hoặc đơn vị đồng hành phát triển.

Thậm chí, Tập đoàn R&H nuôi tham vọng đến năm 2025 sẽ trở thành thương hiệu mới biểu tượng cho sự hợp tác thành công trong lĩnh vực đầu tư bất động sản và đến năm 2030 thì trở thành thương hiệu Top 10 trong lĩnh vực đầu tư, phát triển các dự án bất động sản tại Việt Nam.

Tập đoàn R&H không giấu giếm "mộng xưng bá", điều này có thể hiểu được khi thuyền trưởng vốn là một nhân vật có tiếng trong giới tài chính, đó là ông Trương Quang Minh. Được biết, ông Minh từng có khoảng thời gian hàng chục năm gắn bó tại Vinaconex, trước khi ông đắc cử chức vụ Chủ tịch HĐQT Công ty CP Đầu tư Phát triển nhà và Đô thị VINAHUD (UPCoM: VHD) vào cuối tháng 4/2021.

VINAHUD cũng là một cựu thành viên Vinaconex. Hiện ông Minh lui về làm Phó chủ tịch HĐQT VINAHUD để dồn sức cho Tập đoàn R&H, sau khi bàn giao ghế nóng cho ông Nguyễn Đình Ngôn trong ngày 31/3/2022.

Để hiện thực hóa những mục tiêu đề ra, Tập đoàn R&H cần huy động nguồn lực lớn, vì thế doanh nghiệp tỏ ra "khát vốn" từ khi thành lập. Sau thời gian đủ lâu để thiết lập xong bộ máy nhân sự, xây dựng các chiến lược phát triển, Tập đoàn R&H bắt đầu tập trung kêu gọi vốn, thể hiện rõ nét qua bức tranh tài chính các năm vừa qua.

Cụ thể, nếu như Tập đoàn R&H kết thúc năm 2020 với nợ phải trả 57,1 tỷ đồng, được xem là quá thấp so với tiềm lực vốn chủ sở hữu là 1.310 tỷ đồng, thì ngay ở năm kế tiếp, chỉ số vốn ngoại sinh này đã tăng "dựng đứng" lên 4.346 tỷ đồng.

Trong bối cảnh giới chủ Tập đoàn R&H gần như không đổ thêm tiền để củng cố bộ đệm vốn đã quá "mỏng manh", bỗng chốc tổng số nợ trên lại trở thành áp lực tài chính rất lớn đối với doanh nghiệp. Đáng chú ý, chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu nợ vay là trái phiếu doanh nghiệp.

Với thế khó là doanh nghiệp chưa có lịch sử kinh doanh, chưa tạo dựng vị trí trên thị trường, Tập đoàn R&H chắc hẳn sẽ khó tiếp cận vốn từ kênh ngân hàng. Vì vậy, trái phiếu doanh nghiệp là lựa chọn ưu tiên hàng đầu.

Điểm lại năm 2021, chỉ chưa đầy 2 tháng, Tập đoàn R&H đã phát hành 4 lô trái phiếu với tổng giá trị 3.150 tỷ đồng, cao hơn 2,2 lần vốn điều lệ của mình, trong giai đoạn tháng 9-11/2021.

Các trái phiếu có kỳ hạn từ 12 tháng đến 18 tháng. Doanh nghiệp cho biết mục đích sử dụng vốn là bổ sung vốn hoạt động, thực hiện các hoạt động mua bán - sáp nhập (M&A), hoặc đầu tư phát triển dự án tiềm năng. Toàn bộ trái phiếu chào bán ra đều được mua hết bởi duy nhất 1 trái chủ.

Trong các thương vụ này, ORS sắm nhiều vai, bao gồm tổ chức tư vấn, đại lý phát hành, cho đến đại lý đăng ký, đại lý thanh toán và quản lý chuyển nhượng/đại diện người sở hữu trái phiếu. Nếu không có sự hỗ trợ liên tục của ORS, sẽ khó để Tập đoàn R&H có thể đáp ứng các quy định về phát hành trái phiếu, với số lượng lớn hơn nhiều lần nguồn vốn nội tại.

Sang năm 2022, Tập đoàn R&H đã chào bán thêm 3 lô trái phiếu, với tổng giá trị lên đến hơn 5.000 tỷ đồng. Như vậy khoản nợ của doanh nghiệp tiếp tục chồng chất, hệ lụy là sự mất cân đối tài chính sẽ bị đẩy lên cao, do doanh nghiệp không hề có bất kỳ động thái tăng vốn nào.

Nợ vay tăng cao, tình hình kinh doanh năm ngoái của Tập đoàn R&H lại chưa thể khởi sắc, thậm chí còn sa sút với lợi nhuận sau thuế giảm mạnh xuống còn 759 triệu đồng. Quan sát dòng tiền của doanh nghiệp, năm 2021, Tập đoàn R&H mới chỉ bỏ ra 608 triệu đồng trả lãi vay, cho thấy áp lực bị dồn nén vào thời điểm đáo hạn trái phiếu.

Đối với ORS, tổ chức tư vấn phát hành trái phiếu cho Tập đoàn R&H, sẽ là thiếu sót, nếu không chỉ ra rằng việc hợp tác với nhà phát hành này là một nguyên nhân trọng yếu dẫn tới khoản thua lỗ lịch sử của ORS trong quý II vừa qua.

Chỉ tính riêng việc mua bán trái phiếu ở Tập đoàn R&H đã khiến ORS ôm lỗ hơn 100 tỷ đồng, trong tổng lỗ 135 tỷ đồng từ hoạt động mua bán trái phiếu chưa niêm yết. Cuối kỳ, doanh nghiệp báo lỗ sau thuế gần 130 tỷ đồng, là khoản lỗ tồi tệ nhất suốt lịch sử hoạt động của ORS.

Giải bài toán 'đảo nợ'?

Quay lại với Tập đoàn R&H, cần nhắc lại, áp lực trả lãi, tất toán khoản vay trong năm nay của Tập đoàn R&H là rất lớn. Ngày hôm nay (ngày 21/9/2022), doanh nghiệp buộc phải thanh toán cả gốc, lãi của lô trái phiếu 650 tỷ đồng phát hành đúng một năm trước.

Lô trái phiếu này của Tập đoàn R&H được bảo đảm bằng toàn bộ 100% cổ phần thuộc sở hữu của các cổ đông tại Công ty CP Đầu tư và Phát triển Sơn Long, cùng các quyền, gồm quyền tài sản, quyền sử dụng khu đất thực hiện dự án Bãi Cháy, thuộc sở hữu doanh nghiệp này.

Nói thêm về dự án Bãi Cháy, đây là dự án có tên pháp lý là khu khách sạn, dịch vụ, du lịch tại phường Bãi Cháy, TP. Hạ Long, tỉnh Quảng Ninh với quy mô 3,2 ha.

Trong khi đó, ngày 19/9/2022, Hội đồng quản trị Công ty CP Đầu tư Phát triển Công nghiệp và Vận tải (Tracodi, HoSE: TCD) ban hành quyết nghị thông qua chủ trương phát hành trái phiếu với tổng giá trị tối đa là 990 tỷ đồng.

Bất ngờ, ban lãnh đạo Tracodi quyết định cũng sử dụng toàn bộ cổ phần các cổ đông đang nắm giữ tại Công ty CP Đầu tư và Phát triển Sơn Long, cùng với quyền tài sản phát sinh liên quan đến dự án Bãi Cháy, để làm tài sản bảo đảm.

Theo tìm hiểu, Công ty Sơn Long được chấp thuận làm chủ đầu tư dự án Bãi Cháy từ tháng 9/2016. Nhà đầu tư, phát triển dự án không ai khác, chính là VINAHUD của ông Trương Quang Minh. VINAHUD vốn cũng là một đối tác thân thiết của Bamboo Capital (HoSE: BCG), công ty mẹ của Tradico.

Như vậy, động thái muốn tung ra gần nghìn tỷ trái phiếu Tracodi sát thời hạn lô trái phiếu của Tập đoàn R&H cần tất toán. Chưa rõ cổ phần của Công ty Sơn Long được phân bổ ra sao, chỉ biết vốn điều lệ qua năm 2020 là 1.600 tỷ đồng, duy trì cho đến hiện tại.

Thêm vào đó, dường như dự án Bãi Cháy sở hữu tiềm năng lớn, mới có thể thuyết phục Công ty CP Thẩm định giá - Dịch vụ Nghĩa Hưng ký ban hành chứng thư thẩm định giá ngày 24/8/2022, qua đó định giá Công ty Sơn Long tại thời điểm tháng 8 rất khả quan, với 22.856 đồng/cổ phần. Cho dù, Công ty Sơn Long chỉ là mẫu doanh nghiệp dự án điển hình, gần như không có bất kỳ hoạt động kinh doanh nào khác, ngoài tập trung phát triển dự án chủ lực Bãi Cháy.

Chưa kể, tại ngày 31/12/2021, khối tài sản của Công ty Sơn Long phần lớn nằm ở khoản mục "Phải thu ngắn hạn khác" với 1.682 tỷ đồng, còn một phần nhỏ thuộc về "Chi phí xây dựng cơ bản dở dang", thể hiện giá trị đầu tư vào dự án.

Mối quan hệ lòng vòng

ORS là một cổ đông của Tracodi, từng sở hữu đến 10,5 triệu cổ phiếu TCD, tương đương gần 140 tỷ đồng chiếu theo thị giá hiện tại.

Mặt khác, CTCP Đầu tư và Dịch vụ Helios (viết tắt là Công ty Helios), khách hàng trong đợt huy động 3.000 tỷ đồng trái phiếu của ORS hồi năm 2021, cũng là cổ đông lớn tại Tracodi suốt thời gian dài. Mãi đến đầu tháng 9 này, Công ty Helios mới rời ghế cổ đông lớn, sau khi bán ra hơn 3,4 triệu cổ phiếu TCD, qua đó hạ tỷ lệ sở hữu xuống dưới mức 5%.

Mối quan hệ giữa Công ty Helios - Tracodi - Bamboo Capital khá phức tạp khi sở hữu chéo cổ phần của nhau. Bản thân Tracodi, ngày 7/1/2022 lại đầu tư ngược vào cổ đông lớn, mạnh tay chi 400 tỷ đồng cho 20% cổ phần tại Công ty Helios.

Trong khi đó, Công ty Helios từ tháng 7/2021, đã thành cổ đông lớn Bamboo Capital, sau khi nhận 25,6 triệu cổ phiếu BCG từ việc chuyển đổi trái phiếu. Đến nay, Công ty Helios giữ hơn 32,4 triệu cổ phiếu BCG, tương ứng 6,08% vốn điều lệ.

Ban đầu, Công ty Helios là công ty thành viên do ông Nguyễn Hồ Nam, Chủ tịch HĐQT Bamboo Capital và Bamboo Capital sáng lập. Đến nay, Công ty Helios không chỉ góp vốn vào Bamboo Capital, mà còn giúp sức tập đoàn giành thêm lợi thế trong cuộc chiến tranh quyền trên "trận địa" Eximbank, bằng việc phối hợp đưa ông Nguyễn Thanh Hùng, Phó chủ tịch HĐQT kiêm Phó tổng giám đốc Bamboo Capital vào HĐQT Ngân hàng Eximbank, hồi tháng 2/2022.

Chuyện sở hữu chéo thường gây quan ngại về sự thiếu minh bạch, làm giảm tính cạnh tranh trên thị trường, ảnh hưởng đến quyền và lợi ích của khách hàng, cũng như gây khó khăn trong việc quản lý, kiểm soát của cơ quan nhà nước đối với doanh nghiệp.

Đối với riêng Tracodi, khoản đầu tư 400 tỷ đồng đổ vào Helios bị đánh giá là chưa hiệu quả. Vài tháng sau khi mua vốn, BCTC bán niên của Tracodi thể hiện doanh nghiệp đang ghi "tạm" lỗ hơn 13 tỷ đồng cho thương vụ đầu tư trên.